发行人和投资者并非对赌
每当提到权证发行人和投资者的关系,大家可能都误会了两者是在「对赌」,发行人和投资者只有一方赚钱,另一方就会输钱,有如赌场中的庄家和赌客一样。 其实,权证市场并非一个零和游戏,也可出现发行人和投资者双赢或双输的局面,因为发行人和投资者赚取利润的方法并不相同。
在权证市场里,投资者主要是靠预测后市方向,预期正股股价上升便买入认购证,预期正股股价下跌便买入认沽证,藉此赚取权证价格的升幅。 至于发行人赚取利润的方法,主要是管理风险头寸,其中一种方法,是透过在场外期权市场以较低波幅点买入期权,并于权证市场以稍高的价格沽出权证,从而赚取引伸波幅之间的差价。 另一个常用方法,是运用引伸波幅等数据估算股价升跌的机率,并于适当时候透过买卖正股对冲股价升跌的风险。
发行人是权证的零售商
更贴切的形容是,发行人是权证的零售商,从场外期权(批发)市场买入,在权证(零售)市场以高于成本价的价钱出售。 因此,发行人要面对的是波幅风险,关键在于能否准确估计引伸波幅水平,发行人可以参考历史波幅(过去数据),又或利用复杂的算式去预测波幅的变化。 举个例,如果场外期权引伸波幅处于30%(成本价),发行人将引伸波幅定于32%出售权证,再以30%引伸波幅于场外权期市场买入期权进行对冲,冀赚取 2个波幅点的利润。 最后,如果引伸波幅的成本价高于32%,发行人便会录得亏损。 当然,发行人还要考虑市场销售策略,倘若把引伸波幅订得太高,权证价格太高,便会失去吸引力,影响销情。 总括而言,发行人面对的最大风险,在于市场突然发生远超预算的升跌。
反观,投资者要面对的是方向性的风险,即看错市要承受的损失。 由于发行人和投资者所面对的风险并不相同,两者也未必有直接关系,所以发行人和投资者之间并非在对赌,不存在你赢我输的局面,甚至可以达至双赢!
发行人与投资者可双赢
所谓双赢,即是投资者对相关资产的后市走势作出准确预测,例如预期价升而买了认购证,估计价跌而买了认沽证,赚到权证价钱的升幅。 同时,发行人也管理好引伸波幅,做到低买高卖引伸波幅水平。 事实上,同一发行人就一只正股,会发行不同行使价和到期日的认购证或认沽证,发行人为此要不停计算买入正股/期权的数量去对冲风险,这个过程叫动态对冲,过程涉及成本管理和对预测波幅的眼光,只要正股波幅没有超出预期,发行人便可获利。
至于牛熊证,发行人沽出牛熊证时,理论上也要买入同等份数的正股/期权/期指来对冲。 若投资者看中方向,发行人的对冲盘理应也看中方向,发行人可从对冲盘所赚的利润回转给投资者,不会因此出现亏损的。
不过,若市况急剧波动,甚或出现裂口升跌,牛熊证在很短时间跌破收回价甚至行使价,投资者持有的牛熊证被强制收回,有机会损失全部本金,但不会输凸,亦即不需要像期货那样补缴保证金,造成额外亏损。 然而,于牛熊证被收回后,发行人理论上不需要再为相关牛熊证作对冲,故要沽出手上的持股或期指,若因市况跳空波动而未能及时拆仓,便要承受损失,发行人要冒的风险比投资者还要大。
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