认股证价格之组成
投资者对认股证情有独钟,皆因这衍生工具不单有以小控大的特性,而且不论相关资产价格升跌,均有方法获利,看升买认购证,看跌买认沽证。 这比起买入股份只有在股价上升时才有机会赚钱,认股证的投资策略更灵活可取,投资者运用得宜,还能为投资组合作对冲部署,管理投资风险。
那么,认股证的价格是怎样构成呢? 理论上,认股证价格是由内在值和时间值两部分组成。 以认购证为例,倘相关资产价格高于认购证行使价,把资产价格减去认购证行使价之差就是内在值,我们称认购证处于价内。 (注: 香港的衍生认股证市场以现金结算,行使后的利润将存入投资者户口,并不涉及股份交收)。
相反,如果认购证行使价高于相关资产价格,认购证就处于「价外」,没有任何内在值;又如果认购证行使价等于相关资产价格,即「等价」,同样是没有内在值的。 至于认沽证,原理与认购证刚好相反,只有行使价高于相关资产价格的价内证才拥有内在值。
然而,现实中认股证价格通常都高于内在值,多出来的部分便是时间值。 我们知道,香港的认股证以欧式为主,到期时才决定是否行使。 假设其他因素不变,认股证离到期日愈远,价格便愈高,其中一个解释是,可以预期相关资产价格有较大机会出现波动,令认购证变成「价内」,产生内在值;反之,离到期日愈近,认购证价值便愈低,因为变「价内」的机会小了。
按上述逻辑,随着认股证趋向到期,时间值便会随之流失,到期时便会归零。 值得留意的是,时间值并非呈线性下跌,愈接近到期日,认股证的时间值下跌速度将愈快;长年期认股证的时间值损耗速度则会较慢。
认股证价格主要由内在值和时间值组成。 认股证是否值钱,主要看该证能否成为价内证,拥有内在值。 那么,什么因素会促使一只认股证有较大机会于到期前成为价内?
时间是其中一个重要因素。 此外,相关资产的波幅也很重要。 简单而言,相关资产价格愈波动,认股证变成价内的机会便愈高,反之亦然。 然而,波幅分为两种:历史波幅与引伸波幅。 顾名思义,前者是统计相关资产在过去时段内股价的变化幅度,而后者则是市场对相关资产波幅的预期。 如果市场预期相关资产未来的价格会转趋波动,认股证变为价内的机会增加,引伸波幅就会随之上升;相反,如果市场预期相关资产的走势趋于平淡,波幅收窄,认股证由价外变价内的机会就会减少,引伸波幅亦会下降。
为何市场会预期相关资产的价格波幅将出现变化? 其中一个参考因素就是历史波幅。 如果发现相关资产的价格活跃起来,我们会倾向相信价格波动会持续,从而带动认股证引伸波幅上升。 一些公司层面的消息例如收购合并计划、新投资项目、业务转变等,又或者整体大市气氛改变,都会影响市场对资产价格的预期。
另一个参考因素是场外期权。 在发行认股证后,发行人通常以场外期权进行对冲,管理营运风险。 所以,场外期权引伸波幅水平可以理解为发行人的营运成本,如果场外期权的引伸波幅出现变化,发行人亦会调整旗下认股证的引伸波幅。 场外期权的价格亦会受供求影响,引伸波幅会随市场对个别股份的走势看法而有所上落。
引伸波幅常被视为衡量认股证便宜与否的指标,普遍做法是在相似条款(例如相近行使价和年期)的认股证之中,挑选引伸波幅较低的认股证。 市场上各主要发行人网站都有认股证比较工具,方便大家进行筛选,大家可浏览vontobelwarrants.com 。 然而,单以横向比较引伸波幅并不全面,引伸波幅的稳定性同样重要,试想倘投资者于较高引伸波幅水平买入认股证,及后波幅水平急跌,对投资者会是极之不利。 因此,发行人管理引伸波幅的作风便很重要。
最后,虽然引伸波幅是投资认股证的其中一个考虑因素,但相关资产的价格趋势才是影响认股证价格的最重要因素,投资者切忌本末倒置,只追求低引伸波幅的认股证。
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